企業(yè)并購的財務(wù)分析(2)

1、企業(yè)并購的財務(wù)分析?毛?敏?張小燕??摘?要:企業(yè)并購是企業(yè)發(fā)展的一條可取之路。無論是橫向并購、縱向并購、混合并購都與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相吻合?？疾炱髽I(yè)并購的成本效益有助于對企業(yè)并購進行價值判斷分析利弊。關(guān)鍵詞:企業(yè)并購??協(xié)同效應(yīng)??規(guī)模經(jīng)濟中圖分類號:F275???文獻標(biāo)識碼:A文章編號:10044914(2002)0720502隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展企業(yè)并購作為實現(xiàn)資本重新配置的一種重要途徑被越來越多的人所熟悉。無論從頻率還是從數(shù)額上來講企

2、業(yè)并購在世界范圍內(nèi)都達到了空前的規(guī)模。世界性的汽車、石油、銀行、通信業(yè)并購一浪高過一浪。從經(jīng)濟學(xué)意義上講企業(yè)并購可以促成有限資源更為合理的流動并獲得規(guī)模經(jīng)濟效益。從實際意義上講通過并購可以實現(xiàn)快速業(yè)務(wù)擴張或盡快進入某個有吸引力的領(lǐng)域地區(qū)???市場。一、企業(yè)并購的方式1.合并(Consolidation)。指兩個或更多企業(yè)組合在一起原有所有企業(yè)都不以法律實體形式存在而建立一個新的公司。如將A公司與B公司合并成為C公司。但根據(jù)1994年7月

3、1日生效的?中華人民共和國公司法?的規(guī)定公司合并可分為吸收合并和新設(shè)合并兩種形式。一個公司吸收其他公司為吸收合并被吸收的公司解散兩個以上公司合并設(shè)立一個新的公司為新設(shè)合并合并各方解散。吸收合并類似于?Merger?而新設(shè)合并則類似于?Consolidation?。因此從廣義上說合并包括兼并。2.兼并(Merger)。指兩個或更多企業(yè)組合在一起其中一個企業(yè)保持其原有名稱而其他企業(yè)不再以法律實體形式存在。如財政部1996年8月24日頒發(fā)?企

4、業(yè)兼并有關(guān)財務(wù)問題的暫行規(guī)定?中指出兼并是指一個企業(yè)通過購買等有償方式取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)使其失去法人資格或雖保留法人資格但變更投資主體的一種行為。3.收購(Acquisition)。指一個企業(yè)以購買全部或部分股票(或稱為股份收購)的方式購買了另一企業(yè)的全部或部分所有權(quán)或者以購買全部或部分資產(chǎn)(或稱資產(chǎn)收購)的方式購買另一企業(yè)的全部或部分所有權(quán)。股票收購可通過兼并(Merger)或標(biāo)購(Tenderoff)來實現(xiàn)。兼并的特點是與目標(biāo)企業(yè)管

5、理者直接談判或以交換股票的方式進行購買目標(biāo)企業(yè)董事會的認(rèn)可通常發(fā)生在兼并出價獲得目標(biāo)企業(yè)所有者認(rèn)同之前。使用標(biāo)購方式購買股票的出價直接面向目標(biāo)企業(yè)所有者。收購其他企業(yè)部分與全部資產(chǎn)通常是直接與目標(biāo)企業(yè)管理者談判。收購的目標(biāo)是獲得對目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)目標(biāo)企業(yè)的法人地位并不消失。4.接管或接收(Takeover)。它是指某公司原具有控股地位的股東(通常是該公司最大的股東)由于出售或轉(zhuǎn)讓股權(quán)或者股權(quán)持有量被他人超過而控股地位旁落的情況。5.標(biāo)購

6、(Tenderoff)。是指一個企業(yè)直接向另一個企業(yè)的股東提出購買他們所持有的該企業(yè)股份的要約達到控制該企業(yè)目的行為。這發(fā)生在該企業(yè)為上市公司的情況。6.剝離。?剝離?一詞的理論定義目前主要來自于對英文?Divestiture?的翻譯指一個企業(yè)出售它的下屬部門(獨立部門或生產(chǎn)線)資產(chǎn)給另一企業(yè)的交易。具體說是指企業(yè)將其部分閑置的不良資產(chǎn)、無利可圖的資產(chǎn)或產(chǎn)品生產(chǎn)線、子公司或部門出售給其他企業(yè)以獲得現(xiàn)金或有價證券。剝離的這一定義與我國目前

7、的企業(yè)或資產(chǎn)售賣的含義基本相同。那么剝離是否等于售賣呢不完全相同。剝離是指企業(yè)根據(jù)資本經(jīng)營的要求將企業(yè)的部分資產(chǎn)、子公司、生產(chǎn)線等以出售或分立的方式將其與企業(yè)分離的過程。因此剝離應(yīng)含有售賣和分立兩種方式。7.售賣。根據(jù)上述剝離含義售賣是剝離的一種方式。售賣是指企業(yè)將其所屬的資產(chǎn)(包括子公司、生產(chǎn)線等)出售給其他企業(yè)以獲取現(xiàn)金和有價證券的交易。在國有企業(yè)改制中國有資本所有者根據(jù)資本經(jīng)營總體目標(biāo)要求將小型國有企業(yè)整體出售也屬于售賣范疇。業(yè)的

8、穩(wěn)定期縮短衰退期使企業(yè)進入長期穩(wěn)定的良性循環(huán)過程。四、非財務(wù)指標(biāo)應(yīng)用前景盡管非財務(wù)指標(biāo)很重要但它并不能取代財務(wù)指標(biāo)體系。相反它應(yīng)當(dāng)被視為是對激勵計劃中財務(wù)指標(biāo)的有益補充。首先企業(yè)應(yīng)在加強和完善內(nèi)部管理的基礎(chǔ)上如海爾集團的?激活休克魚的方法?邯鋼的?倒逼成本核算?、華豐煤礦的?內(nèi)部市場管理?楊村煤礦的?崗位效益工程?等凡是搞得好的企業(yè)都是找到了適合自己的發(fā)展道路。要在認(rèn)認(rèn)真真、扎扎實實落實好企業(yè)財務(wù)指標(biāo)的前提下根據(jù)自己行業(yè)、企業(yè)性質(zhì)制定出

9、適合自身發(fā)展的非財務(wù)指標(biāo)加強對非財務(wù)指標(biāo)的可行性研究?？刹扇〉拇胧┌?(1)在實施前全面細(xì)微地評估和檢測指標(biāo)。(2)將財務(wù)指標(biāo)與非財務(wù)指標(biāo)的聯(lián)系定量化。(3)理解和強調(diào)在現(xiàn)行評估過程中使用非財務(wù)指標(biāo)的潛在困難。(4)評估非財務(wù)指標(biāo)的持續(xù)價值時應(yīng)注意到將一般實務(wù)基準(zhǔn)化的困難和財務(wù)分析師對非財務(wù)指標(biāo)評價的不確定性。迄今為止大量研究證實了顧客滿意度、購買行為和獲利能力三個因素間存在密切聯(lián)系。此外許多公司已清楚地認(rèn)識到在報酬激勵計劃中加入非財

10、務(wù)指標(biāo)對提高公司長期股東價值意義非凡?？梢灶A(yù)料不斷改進的數(shù)據(jù)分析和處理能力???特別是檢驗和證實財務(wù)指標(biāo)和非財務(wù)指標(biāo)關(guān)系的能力將幫助企業(yè)在報酬激勵計劃中建立一套內(nèi)容廣泛的業(yè)績評價體系以促進企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。(作者單位:大同煤礦集團宏遠建設(shè)有限責(zé)任公司?山西?037003)(責(zé)編:許山)?205??經(jīng)濟師?2002年第7期????????????????????????????財會經(jīng)濟??8.分立。分立從英文?Spinoffs?本義看指公

11、司將其在子公司中擁有的全部股份按比例分配給公司的股東從而形成兩家相互獨立的股權(quán)結(jié)構(gòu)相同的公司。這一定義實質(zhì)上與我國國有企業(yè)股份制改造中的資產(chǎn)剝離含義基本相同。我國國有企業(yè)改制中的資產(chǎn)剝離往往是指將國有企業(yè)非經(jīng)營資產(chǎn)或非主營資產(chǎn)以無償劃撥的方式與企業(yè)經(jīng)營資產(chǎn)或主營資產(chǎn)分離的過程。通過資產(chǎn)剝離可分立出不同的法人實體而國家擁有這些法人實體的股權(quán)。分立是剝離的形式之一。二、企業(yè)并購的經(jīng)濟意義關(guān)于企業(yè)并購的研究可以追溯至美國經(jīng)濟學(xué)家托賓的q理論。

12、托賓以資產(chǎn)的市場價格(即公司債務(wù)市場價格加公司權(quán)益資產(chǎn)市場價格)與其重置成本的比率作為q比率并認(rèn)為:當(dāng)q小于1時說明資產(chǎn)投資的未來現(xiàn)金流量總現(xiàn)值(也有稱為投資價值)小于其重置(購置)成本廠商會對資產(chǎn)的投資缺乏興趣反之當(dāng)q大于1時說明資產(chǎn)的投資價值大于重置(購置)成本廠商對該資產(chǎn)的投資會很感興趣。托賓的上述學(xué)說是在1969年提出的之后被廣泛運用于分析與解釋企業(yè)并購行為。以q表示一個公司的買價與其所有資產(chǎn)即廠房、設(shè)備、人員以及商譽等的重置成

13、本之比則當(dāng)q大于1時說明企業(yè)的買價大于其所有資產(chǎn)的重置成本則投資者寧愿投資創(chuàng)建一個類似的企業(yè)也不會采取購買行動相反當(dāng)q小于1時說明公司的買價小于所有資產(chǎn)的重置成本則收購這樣一個企業(yè)會比投資創(chuàng)建一個類似的企業(yè)有利投資者就會采取購買行動。后來又有人以q表示收購目標(biāo)企業(yè)的資金盈利率與投資創(chuàng)建一個類似企業(yè)的融資資金成本率之比如果q大于1說明收購有利相反如果q小于1說明收購不可行。三、企業(yè)并購的價值來源分析企業(yè)并購的直接動因主要有兩個:一是最大化

14、現(xiàn)有股東持有股權(quán)的市場價值二是最大化現(xiàn)有管理者的財富。這二者可能是一致的也可能發(fā)生沖突。無論如何增加企業(yè)價值是實現(xiàn)這兩個目的的根本。企業(yè)并購的價值來源主要體現(xiàn)在以下幾方面:1.獲取戰(zhàn)略機會。并購者的動機之一是要購買未來的發(fā)展機會。當(dāng)一個企業(yè)決定擴大其在某一特定行業(yè)的經(jīng)營時一個重要戰(zhàn)略是并購在那個行業(yè)中的現(xiàn)有企業(yè)而不是依靠自身內(nèi)部發(fā)展。原因在于:第一直接獲得正在經(jīng)營的發(fā)展研究部門第二獲得時間優(yōu)勢避免了工廠建設(shè)延誤的時間第三減少一個競爭者并

15、直接獲得其在行業(yè)中的位置。企業(yè)并購的另一戰(zhàn)略機會是市場力的運用。兩個企業(yè)采用同一價格政策可使它們得到的收益高于競爭時收益。大量信息資源可能用于披露戰(zhàn)略機會。財會信息可能起到關(guān)鍵作用。如會計收益數(shù)據(jù)可被用于評價行業(yè)內(nèi)各個企業(yè)的盈利能力可被用于評價行業(yè)盈利能力的變化等。這對企業(yè)重組是十分有意義的。2.發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。企業(yè)并購的協(xié)同效應(yīng)是指并購可產(chǎn)生112或523的效果。產(chǎn)生這種效果的原因主要來自以下幾個領(lǐng)域:(1)在生產(chǎn)領(lǐng)域通過重組:第一可產(chǎn)

16、生規(guī)模經(jīng)濟性第二可接受新的技術(shù)第三可減少供給短缺的可能性第四可充分利用未使用生產(chǎn)能力。(2)在市場及分配領(lǐng)域通過重組:第一可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟性第二是進入新市場的捷徑第三擴展現(xiàn)存分布網(wǎng)第四增加產(chǎn)品市場的控制力。(3)在財務(wù)領(lǐng)域通過并購:第一充分利用未使用的稅收利益第二開發(fā)未使用的債務(wù)能力第三擴展現(xiàn)存分布網(wǎng)第四增加產(chǎn)品市場的控制力。(4)在人事領(lǐng)域通過并購:第一吸收關(guān)鍵的管理技能第二使多種研究與開發(fā)部門融合。在各個領(lǐng)域中要通過各種方式實現(xiàn)重組效

17、果都離不開財務(wù)分析。3.提高管理效率。企業(yè)并購的另一價值來源是增加管理效率。一種情況是現(xiàn)在的管理者以非標(biāo)準(zhǔn)方式經(jīng)營因此當(dāng)其被更有效率的企業(yè)收購后現(xiàn)在的管理者將被替換從而使管理效率提高。要做到這一點財務(wù)分析有著重要作用。分析中要觀察:第一并購對象的預(yù)期會計收益率在行業(yè)分布中所處的位置第二分布的發(fā)散程度。企業(yè)在分布中的位置越低分布越發(fā)散對新的管理者的收益越大。企業(yè)并購增加管理效率的另一情況是當(dāng)管理者的自身利益更好地協(xié)調(diào)時則可增加管理效率。如

18、采用杠桿購買后現(xiàn)有管理者的財富構(gòu)成取決于企業(yè)的財務(wù)成功。這時管理者可能高度集中其注意力而使公司市場價值最大化。4.發(fā)現(xiàn)資本市場錯誤定價。如果一個個體能發(fā)現(xiàn)資本市場證券的錯誤定價他將可從中獲益。財務(wù)出版物經(jīng)?？且恍﹫蟮澜榻B某單位并購一個公司然后出售部門資產(chǎn)就收回其全部購買價格結(jié)果以零成本取得剩余資產(chǎn)。投資銀行家在這個領(lǐng)域活動很活躍。投資銀行家在咨詢管理與依據(jù)管理者的并購決策收取費用之間存在沖突。重要的問題是投資銀行家的咨詢被認(rèn)為是值得懷

19、疑的。企業(yè)并購影響還涉及許多方面如所有者、債權(quán)人、工人和消費者。在所有企業(yè)并購中各方面的談判能力強弱將影響公司價值增加的分配即使企業(yè)并購不增加價值也會產(chǎn)生價值分配問題。重新分配財富可能是企業(yè)并購的明顯動機。四、企業(yè)并購的財務(wù)分析從財務(wù)決策的角度出發(fā)無論是財務(wù)并購還是戰(zhàn)略并購只有當(dāng)企業(yè)能增加企業(yè)的價值即并購效益要大于并購成本時才可行。企業(yè)并購的經(jīng)濟收益(R)指并購后新企業(yè)的價值大于并購前并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的價值之和的差額。假定A公司并購B

20、公司并購后A公司的價值為VAB則企業(yè)并購的經(jīng)濟效益為:R=VAB(VAVB)只有當(dāng)R0時經(jīng)濟上才是可行的。企業(yè)并購成本(C)指并購企業(yè)因并購發(fā)生的全部支出。并購企業(yè)的全部支出包括:并購過程中所支付的各項費用如咨詢費、談判費和履行各種法律程序的費用等記為C1并購目標(biāo)企業(yè)的應(yīng)付價款記為C2并購后的整合成本記為C3。設(shè)因企業(yè)并購并購企業(yè)所發(fā)生的全部支出為C則并購成本可表示為C=C1C2C3。對于并購企業(yè)來說只有并購收益大于并購成本才可行。對于

21、目標(biāo)公司來說如果C2VB于己不利不會同意被并購。企業(yè)并購的凈收益(NR)指企業(yè)并購的經(jīng)濟收益減去并購成本后的凈額。企業(yè)并購的經(jīng)濟收益是并購活動中產(chǎn)生的全部經(jīng)濟收益這個收益要在主并企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)之間進行分配。對于并購公司來說來自并購活動的凈收益為:NRA=RC對于目標(biāo)公司來說凈收益為:NRB=C2VB只有在分配后雙方的凈收益為正時并購才可能成交。參考文獻:1.夏樂書張冬梅.企業(yè)并購過程中換股比率的確定與分析.會計研究2000(7)2.J.