[教育]銀行：人民幣匯率改革及其影響

1、人民幣匯率改革：方案、影響和對策,演 講 者 簡 介,教育背景2007年，中國社會科學院世經政所，經濟學博士2004年，北師大經濟與工商管理學院，金融學碩士2001年，北師大經濟與工商管理學院，管理學學士科研情況研究領域：國際金融、世界經濟在《國際金融研究》、《國際經濟評論》、《經濟學動態(tài)》、《改革》、《中國金融》、《中國外匯》等期刊發(fā)表論文30余篇，財經評論近30篇，專著1部主持過教育青年項目，參與過國家社科基金、教育

2、部重大攻關課題和應急課題,目 錄,一、人民匯率改革的歷史進程和內容二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因三、現行人民幣匯率機制的評價四、人民幣匯率改革的各種方案五、人民幣匯率改革的經濟影響六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案,人民幣匯率制度的演進,(1996-2005年人民幣對美元基本保持固定),人民幣匯率制度的演進,1994年以前：固定匯率制度和雙軌匯率制度1994-2004年：事實上的“釘住美元”匯率制度。200

3、5-2008年7月：以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節(jié)、有管理的浮動匯率制度2008年7月至今：人民幣盯住美元的匯率制度,結售匯形成機制圖示,個人,企業(yè),商業(yè)銀行,中央銀行,中國外匯交易中心,,,,,,,,,,,,,外匯凈供給,獲得人民幣,外匯凈供給,外匯凈購入,獲得人民幣,貨幣發(fā)行,外匯零售市場,外匯批發(fā)市場,“7.21”改革的內容,核心內容 匯率不再釘?。ɑ蚨⒆。┟涝菂⒖肌耙换@子”貨幣匯率將在區(qū)間

4、內浮動初始的調整幅度為2.1%,釘住一籃子貨幣,釘住一籃子貨幣，可以規(guī)定貨幣籃子的價格為 8.11元人民幣。 8.11元人民幣=0.8×1美元+0.2×100日元, 0.8和 0.2是權重。 假定1美元=100日元，則人民幣兌美元和日元的匯率： 8.11元人民幣=1美元 8.11元人民幣=100日元 假定美元對日元貶值，新匯率變成：1美元=80日元，那么：

5、 8.11元人民幣=0.8×1美元+0.2×(100日元÷80日元/美元) =0.8美元+0.25美元=1.05美元 推出人民幣兌美元和日元的新匯率分別為： 7.72元人民幣=1美元 9.65元人民幣=100日元 如果美元對日元貶值，人民幣則對美元升值、對日元貶值,參考“一籃子”貨幣的特點,“7.21”改革的評價（1）,避免了人民幣匯率的劇烈波動，沒有對經濟

6、增長、就業(yè)、進出口和跨境資金流動帶來大的不利影響改革匯率調控機制，培育外匯市場，結售匯、銀行外匯周轉、外匯市場運行等各個環(huán)節(jié)取得明顯進展，逐步確立人民幣匯率形成市場化的基礎平臺增強了企業(yè)和金融機構的匯率風險意識，緩解了人民幣匯率升值的外部壓力人民幣匯率波動幅度明顯增大 ，匯率更趨靈活和更具彈性，匯率雙向變動,“7.21”改革的評價（2）,央行干預仍然較多，貨幣政策被動對沖外匯占款，貨幣政策的自主性和靈活性沒有得到根本改善匯率市場

7、化程度不高，匯率對國際收支的調節(jié)作用較為有限匯率彈性不夠大，抑制了外貿方式的轉變和經濟結構的調整，也抑制了外匯市場發(fā)展預期具有自我實現的特性，加大匯率超調的風險，面對更大的國際游資沖擊，增加匯率改革難度,一、人民幣匯率改革的歷史進程和內容二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因三、現行人民幣匯率機制評價四、人民幣匯率改革的方案五、人民幣匯率改革的影響六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案,目 錄,人民幣匯率升值的背景,國

8、內方面適應市場經濟發(fā)展的需要減少貿易順差、促進國際收支均衡發(fā)展的需要提高貨幣政策獨立性的需要（通脹預期的不斷增強、資產泡沫膨脹和外匯儲備積累）促進外匯市場培育與匯率改革互動發(fā)展的需要,國際收支順差是人民幣升值的直接原因,,,勞動生產率快速增長,平均水平7.4%,全要素生產率,,全要素生產率,,人民幣匯率升值的背景,國際方面 中美貿易失衡日趨嚴重 美國國會的貿易保護主義傾向抬頭 國際上要求人民幣升值的鼓噪不斷升級（“舒

9、馬”提案、“貨幣操縱”指責、IMF介入） 游資沖擊,人民幣匯率爭論,主張升值的理由,消除升值預期，提高國內貨幣政策獨立性，抑制通貨膨脹和資產泡沫逐漸擺脫對美國經濟金融的依賴，降低貿易摩擦壓力，保持良好的國際經濟環(huán)境和自由貿易體系有助于糾正國際收支順差，改善資源配置和貿易條件、增進國民福利、調整經濟結構，減少對外需的依賴短期內部不存在通貨緊縮壓力，中國經濟有能力應對貨幣升值所引發(fā)的結構調整沖擊,匯率失調與外部均衡國內生產一臺冰

10、箱成本是80個小時× 10元RMB/小時=800RMB。國外是100美元。人民幣兌美元的比價是100$=800RMB（1：8）國內勞動生產率上升，生產一臺冰箱成本是30個小時× 10元RMB/小時=300RMB。國外生產一臺冰箱的成本是60美元。人民幣兌美元的比價是60$=300RMB（1：5）,匯率低估與經濟失衡,匯率失調與外部均衡如果貨幣當局無視均衡匯率升值的需要，繼續(xù)將匯率保持在$1=8RMB的水平上，

11、必然會帶來外部失衡。在$1=8RMB時，國際市場的冰箱價格為60 × 8=480人民幣，國內僅為300RMB，這導致冰箱大量出口，貿易持續(xù)順差。,匯率低估與經濟失衡,匯率失調與內部均衡假定國內一桌酒席的成本的30個小時×10RMB=300 人民幣，按照$1=5RMB相對應的均衡匯率計算，冰箱與酒席相對價格應該是60 × 5：30 × 10（1：1）。如果名義匯率不對真實經濟變化作調整，則為6

12、0 × 8：30 × 10（1.6：1）。,匯率低估與經濟失衡,匯率低估扭曲了貿易品和非貿易品的相對價格，貿易品價格因匯率低估而被高估，經濟資源更多地流向貿易品部門，非貿易品部門發(fā)展因匯率低估受到抑制，造成經濟結構持續(xù)惡化。匯率難以調節(jié)經濟資源在貿易品與非貿易品之間的合理分配，從需求方反映為投資占GDP比重不斷攀升，從供給方反映為工業(yè)與服務業(yè)比重不斷攀升。對收入分配、就業(yè)、環(huán)境、自然資源帶來負面影響。,匯率低估與

13、經濟失衡,匯率低估與經濟失衡,匯率低估,提高貿易品相對非貿易品的價格,,非貿易品部門,貿易品部門,,,一般貿易,加工貿易,,,,貿易順差增加,內需無法有效啟動,資源向低端制造業(yè)轉移,消費結構落后,,匯率低估與經濟失衡,匯率低估與經濟失衡,,,匯率低估與經濟失衡,,匯率低估與經濟失衡,,,加工貿易成為順差的主要來源,,,美國貨物貿易逆差中所占的比重,,儲蓄投資缺口擴大,,儲蓄-投資=貿易順差,匯率失調威脅宏觀經濟穩(wěn)定,持續(xù)外部順差意

14、味著本國持有的國外資產不斷增加，造成市場對本幣升值的預期，而升值預期進一步加重了外匯供求失衡。不斷增加的外匯資產，一方面會通過外匯占款導致貨幣供給增加，通脹壓力上升，另一方面，在升值預期的壓力下，央行對利率也失去控制。,高額外匯儲備的后果,持有巨額外匯儲備的成本貶值損失福利損失 沖銷成本商業(yè)銀行經營債券市場發(fā)展削弱央行貨幣政策的獨立性和宏觀調控的有效性人民幣升值預期、資產價格泡沫和投機性資金流入,外匯資產增加的匯率損失

15、,美元資產約占65%歐元資產約占25%英鎊、日元及其他幣種資產約占10%美元資產中，中長期國債約占50%，中長期機構債約占35%，股權、企業(yè)債與短期債券約占15%。中國外匯儲備的幣種過于單一，主要集中于美元資產，其中又以美國國債和機構債為主。,外匯資產增加的匯率損失,,中國目前外匯儲備的貨幣結構集中于美元，資產結構偏重于債權投資，股權投資過低；偏重于政府債，機構債和企業(yè)債投資不足；偏重于貨幣投資，黃金投資過低。2009年底中國

16、持有美國國債8948億美元，占外國持有美國國債金額36890億美元的24.3%，連續(xù)兩年成為美國第一大債權國。,反對升值的理由（1）,出口順差將會減少、甚至會出現逆差。經濟增長速度因此而下降，并對就業(yè)增長造成不利影響。2007-2008年，貿易順差的增長大約為中國GDP的增長貢獻了20%一旦升值就會形成升值預期，升值預期將導致投機資本的流入，從而對金融穩(wěn)定造成沖擊（如資產泡沫）。人民幣升值將導致通貨緊縮的惡化。,反對升值的理由（2

17、）,宏觀層面： 在國內重要的資源和要素價格尚未放開的情況下，如果率先放開匯率，那么匯率的波動浮動要比所有價格都放開的經濟要大。微觀層面： 放開匯率之后，企業(yè)將直接面臨匯率風險，政府在監(jiān)控國有企業(yè)的匯率風險方面左右為難。,中國境外投資虧損的企業(yè),陳久霖事件與原油期貨價格,03下半年開始期權交易，200萬桶,04年3月虧580萬，后移倉，期價38美元，13年最高,8月48美元/桶,6月虧3000萬美元，油價21年最高。加倉,1

18、0月虧1億，不得不向集團求援,10月20日，集團減持15％股份補保證金,10月26日三井發(fā)出違約函，開始斬倉,200萬桶 5200萬桶,過度投機,一、人民幣匯率改革的歷史進程和內容二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因三、現行人民幣匯率機制評價四、人民幣匯率改革的方案五、人民幣匯率改革的影響六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案七、外匯儲備管理、資本管制和人民幣國際化,目

19、錄,人民幣釘住美元匯率體制的優(yōu)點,釘住美元被認為有助于維護短期內的貿易和就業(yè)的穩(wěn)定，進而有助于穩(wěn)定增長。 由于中國企業(yè)普遍采用美元作為計價和結算貨幣，釘住美元還被認為有助于幫助國內企業(yè)規(guī)避匯率風險。早期的釘住美元有助于工業(yè)部門形成規(guī)模并伴以適當的外匯儲備積累，有益于技術進步和投資規(guī)模穩(wěn)定增長，但是目前這些收益已經嚴重遞減。,人民幣有效匯率的波動,美元匯率走勢,人民幣釘住美元匯率體制的缺陷,難以抵御人民幣單邊升值預期，助推資產價格泡沫

20、；釘住美元加劇國內物價和宏觀經濟波動；難以發(fā)揮匯率杠桿調節(jié)經濟資源在部門之間的合理配置功能，制約中國經濟未來的可持續(xù)增長，同時伴隨嚴重的福利損失；阻礙了國內諸多改革和發(fā)展，尤其是與人民幣國際化相匹配的資本項目管理體制改革、國內金融業(yè)發(fā)展和中國企業(yè)走出去戰(zhàn)略；遭遇國際社會壓力和不斷加劇的貿易摩擦,升值預期伴隨資產價格上漲,升值預期伴隨資產價格上漲,,升值預期刺激美元套利交易,,國內外匯貸款需求猛增,美元匯率的大幅波動會導致進口商品

21、價格的相應波動（1）,美元匯率的大幅波動會導致進口商品價格的相應波動（2）,對抗外部沖擊的能力大大減弱（1）,對抗外部沖擊的能力大大減弱（2）,對抗外部沖擊的能力大大減弱（3）,,兩次金融危機對中國出口貿易的不同影響出口貿易環(huán)比增速（%）,人民幣匯率與美元匯率波動,匯率低估與經濟失衡,,,我國外匯儲備流程示意圖,,2001-2009年外匯占款的規(guī)模與比例,,外匯儲備增加導致貨幣發(fā)行被動增加,,中央銀行票據發(fā)行規(guī)模不斷增加,外匯占款回籠

22、情況%,中國的通貨膨脹率,,人民幣匯率機制存在的問題,單邊升值預期升值慣性導致資產價格的飆升升值造成了收入的重新分配（銀行和企業(yè)） 進出口企業(yè)價格談判步履維艱,2009年人民幣匯率和升值預期,資料來源：人民銀行，彭博資訊。,專欄：人民幣無本金交割遠期,以臺商企業(yè)為例說明，目前人民幣兌美元仍維持1:8.27的聯(lián)系匯率。但某家臺商認為人民幣在6個月內會升值到1:8.0，他現在可就此與島內銀行簽定6個月期、本金100萬美元的人

23、民幣兌美金NDF契約。若6個月到期后人民幣果然升值，則該臺商不必支付一分錢的人民幣，由銀行履約向該家臺商支付美元貶值后的差額，即33750美元（0.27/8*100萬）。,一、人民幣匯率改革的歷史進程和內容二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因三、現行人民幣匯率機制評價四、人民幣匯率改革的方案五、人民幣匯率改革的影響六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案,目 錄,人民幣匯率改革方案,匯改方案1：小幅波動，并伴以升值趨勢,漸

24、進式小幅升值方案1：不進行初期調整，直接重啟漸進式升值方案2：初期溫和升值 2-3%，繼之以漸進式升值，全年累計升值幅度達到 4-5%方案3：初期較大幅度的升值（如 5%以上），隨后進行漸進式升值可能性：方案2>方案1>方案3,匯改方案1：小幅波動，并伴以升值趨勢,優(yōu)點實現了漸進的人民幣升值，輕微改善經濟結構，輕微緩解阻礙中國經濟增長的諸多結構性難題。在美元升值的背景下，如果人民幣以小步快走的方式對美元升值，人民幣

25、可能很快過渡到貼近均衡匯率水平，人民幣匯率可以順勢轉化為更加市場化的價格形成機制引入人民幣對美元的波動，增加企業(yè)和居民規(guī)避匯率風險的意識，推動規(guī)避匯率風險的金融產品和相關市場的發(fā)育。,匯改方案1：小幅波動，并伴以升值趨勢,優(yōu)點：在大宗商品價格上漲時期，可以利用匯率手段輕微減緩輸入性通脹壓力；部分緩解國際社會壓力；增加國際社會對人民幣的需求，增加人民幣在周邊國家和地區(qū)的使用。,缺陷：當前形勢下小幅升值可能引發(fā)人民幣持續(xù)升值預期，

26、招致更大規(guī)模投機資本流入，對中國資產價格和央行貨幣政策帶來極大風險與困擾。增加出口部門投資盈利預期的不確定性，小幅提高出口商品的國際市場價格，對出口、進口替代等貿易品部門帶來負面沖擊。,匯改方案1：小幅波動，并伴以升值趨勢,漸進式小幅升值軌道：有可能逐步升值，伴之以擴大人民幣的日內波動區(qū)間將人民幣對美元的匯率波動區(qū)間由0.5%擴大到1%既符合“雙向波動”的政策方向，又可以允許匯率在適當時機微幅升值，非?？赡艹蔀檎哌x擇的突破口。,

27、匯改方案1：小幅波動，并伴以升值趨勢,匯改方案2：一次性大幅升值,通過一次性大幅升值，使人民幣匯率向均衡水平收斂，然后在諸如2%或者3%的區(qū)間窄幅波動。優(yōu)點：降低進一步升值的預期，阻止熱錢流入國際升值壓力得到釋放大幅升值帶來進口的大幅增加，帶動消費增長 引導資源在貿易品與非貿易品之間的重新配置，減少貿易順差，糾正經濟結構失衡,缺陷：均衡匯率水平難以確定，一次性升值的幅度難以把握。采取一次性升值策略，人民幣匯率很可能出現超調，

28、資金流向逆轉的風險很大，或者是一次性大幅升值以后如果沒有升到位，可能還會有下一次的升值預期，造成過多的游資流入。無論是哪一種情形，都會造成資金大進大出，產生宏觀的金融風險。,匯改方案2：一次性大幅升值,匯改方案2：一次性大幅升值,不同的方法、假設和參數所得出人民幣估值結果大相徑庭,缺陷：大幅升值，短期內出口部門遭受嚴重負面沖擊。中國外貿的70-80%的貿易額沒有使用外匯對沖工具，突然大幅升值將可能導致大量中小企業(yè)倒閉。短期內對國內經

29、濟沖擊太大，經濟增長也將顯著下滑，進而引發(fā)嚴重的失業(yè)問題。據估計，人民幣升值10%，會導致年度GDP損失0.7%-1.0%。升值時間的選擇十分重要。,匯改方案2：一次性大幅升值,缺陷：中國外匯儲備和中投公司的資產高達27000億美元，銀行的外匯凈資產達1500億美元，中國在海外企業(yè)的凈資產估計為3000億美元，人民幣一次性大幅升值10%，外幣資產損失可能達3000億美元。大幅升值后，可以在短期內（一兩年內）弱化升值預期，但無法永久

30、性解決預期和熱錢的問題。由于中國的勞動生產率增長速度高于歐美國家約5個百分點，這個趨勢未來將會持續(xù)。如果不改革匯率機制，一次性升值后回到舊體制依然是不可持續(xù)和缺乏公信力。,匯改方案2：一次性大幅升值,目前的形勢是，以克魯格曼、斯蒂格利茨為代美的美國學者認為人民幣低估了40%-45%，而中國商務部壓力測試的結果是人民幣如升值3%，將有大批出口企業(yè)倒閉。40%與3%之間的巨大落差決定，短期內無論中國政府做出怎樣的努力，都無法有效降低人民幣

31、升值壓力。,匯改方案2：一次性大幅升值,匯改方案3：盯住一籃子貨幣,優(yōu)點在美元貶值背景下，有助于減緩美元貶值帶動的人民幣貿易加權匯率貶值，相對于釘住美元的匯率體制，有助于輕微緩解投機資本壓力和國際社會壓力，需要指出的是這些優(yōu)點都是建立在美元貶值的背景下，如果美元升值，上述優(yōu)點都不成立。,匯改方案3：盯住一籃子貨幣,優(yōu)點穩(wěn)定出口競爭力和進口成本，并緩解國際大宗商品價格波動對國內造成的沖擊。 引入人民幣對美元的波動，增加企業(yè)和居民規(guī)避

32、匯率風險的意識，推動規(guī)避匯率風險的金融產品和相關市場的發(fā)育；,匯改方案3：盯住一籃子貨幣,缺陷盯住一籃子貨幣的調整存在滯后。依舊是換了一種形式的固定匯率制度，對調整經濟結構不構成制度性保障，會放大國外經濟的影響，損害貨幣政策的自主性；如果是美元升值背景，釘住一攬子貨幣的匯率體制下人民幣對美元匯率會相應貶值，可能會面臨更大的投機資本壓力和國際社會壓力。,匯改方案3：盯住一籃子貨幣,從理論上講，盯住一籃子貨幣制度下人民幣對美元升值和貶

33、值的可能性同等存在，但人民幣對美元升值的可能性將大于貶值。因為：中國貿易順差繼續(xù)高速增長，經常賬戶占GDP的比重居高不下；對美貿易摩擦仍會繼續(xù)；美國貿易保護可能升級。國際游資仍然可能繼續(xù)大量流入；歐元、日元和美元的匯率短期內會上下波動，預料長期內美元會繼續(xù)走軟。,匯改方案 4：折衷方案,折衷改革方案具體包括兩方面內容：人民幣兌美元雙邊匯率一次性升值10%；一次性升值后的人民幣匯率保持年波動率上下3%的自由浮動區(qū)間。該方案體

34、現了匯率水平和匯率制度兩方面的調整由于中國快速和巨大經濟結構變化，無法精確計算出合理的人民幣匯率水平。但是中國的國際收支基本面和外匯市場供求格局失衡，以及國內的經濟結構失衡等說明人民幣匯率偏離其合理水平。,專欄：36%的日元升值對日本經濟帶來了什么？,專欄：36%的日元升值對日本經濟帶來了什么？,,專欄：日元升值的案例,美元兌日元匯率歷史變動,專欄：日元升值的案例,1949－1971年，美元兌日元：1：3601968年日本成為世界第

35、二經濟體，進出口額在世界國際貿易中的份額的不斷上升 1971年12月日元升值為1：308，上下浮動2.25%（斯密森協(xié)定）1973年2月14日，布雷頓森林體系瓦解，日元相對美元快速升值，3月日元升值到1：265，年底又回到1：300。,專欄：日元升值的案例,1979-1980年，石油危機，美國通脹。1979年沃爾克上臺，大幅提高利率，導致美元大幅升值。1979-1984年，美元升值近60%。1985年9月，美、日、德、法、英簽訂廣

36、場協(xié)議，聯(lián)合干預外匯市場使美元貶值，大量拋售美元。1985年9月協(xié)議簽署前，美元兌日元1：2501987年，1美元兌120日元1987年2月22日，盧浮宮協(xié)議，日元貶值,專欄：日元升值的案例,1985-1987年，日本央行大量賣出美元，回籠日元，經濟中流動性有面臨枯竭的危險，為了避免因外匯市場干預而導致的基礎貨幣供應不足，日本央行大幅調低再貸款利率。盧孚宮協(xié)議簽訂時，再貸款利率下調到2.5%盧孚宮協(xié)議簽訂后，沒有同步調高再貸款

37、利率，2.5％的利率一直維持到1989年5月過低的再貸款利率使得日本基礎貨幣凈投放在1985-1989年間逐年增加,專欄：日元升值的案例,專欄：日元升值的案例,專欄：日元升值的案例,1986-1990年，日本的貨幣供給（M2+CD）從300萬億日元上升至500萬億日元，年平均增長率為16.7%，明顯快于歷史平均水平。相當數量的央行再貸款貸給了效率不高的政府項目日元升值和外部環(huán)境不利，出口受到嚴重打擊1989年開始逐漸上調再貸款利

38、率，基礎貨幣萎縮1985年：不足5%； 1989年：12.63％；1990年：6.65％； 1991年：-2.81%,住宅用地,商業(yè)用地,,1983年,1991年,1998年,1985年,1989年,,專欄：日元升值的案例,專欄：日元升值經驗教訓,日本政府迫于美國的壓力，人為使日元從均衡位置升值，打擊了出口部門長期低利率政策是引發(fā)資產泡沫的主要原因土地抵押貸款占銀行貸款總額的比例由1984年17%上

39、升到1988年的22％，1992年達到35.5% 1989年突然收緊流動性主動刺破泡沫,專欄：日元升值的啟示,如果央行每年不在國內外匯市場購入巨額外匯儲備，人民幣匯率必然會大幅升值如果人民幣繼續(xù)保持目前這種低估狀態(tài)，那么資產市場的流動性必然會大幅增加，一旦資產市場收益率增長速度低于流動性增長速度，必然會出現資產泡沫貨幣升值必然會產生資產泡沫，這種錯誤的觀點很有可能將我們導向錯誤的方向,專欄：日元升值的啟示,相似之處： 國際環(huán)境；

40、發(fā)展戰(zhàn)略；低消費率、高儲蓄率；寬貨幣政策；穩(wěn)健財政政策；資產泡沫風險；產業(yè)政策；轉型戰(zhàn)略和舉措。不同之處： 人口增長及結構不同；農村發(fā)展水平不同；外資參與程度不同；政府對銀行企業(yè)控制力不同。,專欄：馬克升值的啟示,專欄：馬克升值的啟示,優(yōu)點：通過一次性對美元升值，實現人民幣有效匯率適度升值，人民幣匯率更加貼近合理水平，引導資源在貿易品與非貿易品之間的重新配置，減少貿易順差，糾正經濟結構失衡；比較徹底地消除人民幣單邊升值預期，減少

41、投機資本沖擊；積極回應了國際社會的挑戰(zhàn)，減少貿易戰(zhàn)；在通脹背景下，減緩通脹預期和現實的通脹水平；,匯改方案 4：折衷方案,優(yōu)點：引入人民幣對美元的波動，增加企業(yè)和居民規(guī)避匯率風險的意識，推動規(guī)避匯率風險的金融產品和相關市場的發(fā)育；增加國際社會對人民幣的需求，增加人民幣在周邊國家和地區(qū)的使用。缺陷：短期內，會對出口、貿易品部門的投資和短期經濟增長帶來沖擊，并伴隨少量的摩擦性失業(yè)。,匯改方案 4：折衷方案,實際匯率升值=生產率相

42、對增長=名義匯率升值+相對物價上升E=外國貿易品勞動生產率/本國貿易品勞動生產率=本國貿易品價格/本國非貿易品價格E=ep*/p，E下降（e下降或者P上升），實際匯率升值，本國產品競爭力減弱。,匯改方案5：要素價格改革和 “適度”通脹,漲價：過去十年，除 CPI 上漲較慢外，多數資產和要素價格上漲較快1、工資快速上漲高端與國際接軌，公司白領和公務員工資較快增長近幾年民工荒使藍領工人工資也有明顯上漲2、能源、原材料、大商品價格

43、快速上漲3、房地產價格較快上漲城市居民最大的開銷是買房子農民最大的開銷是蓋房子、紅白喜事,匯改方案5：要素價格改革和 “適度”通脹,嚴格執(zhí)法＝漲價環(huán)境保護法，治理污染不達標排放，雖然降低了公司成本，補助了出口，但大大增加了社會成本，產生負的外部效應，最終都要由政府買單 整頓市場秩序打擊公路超載、注水豬肉、假冒偽劣產品等 提高勞動標準 實行最低工資制，不拖欠農民工工資， 制定最長工作時間和最少休息時間的要求，社保等等

44、,匯改方案5：要素價格改革和 “適度”通脹,只要有不平衡，市場力量一定會調整壓住一個變量，鼓起另一個變量漲價和人民幣升值都能解決“中國的東西太便宜”的問題，區(qū)別在于：價格調整有粘性，是慢變量匯率在市場經濟中通常是快變量 漲價是對內對外都貴了；升值是對外貴了升值可以促進產業(yè)升級和自主創(chuàng)新，有利于增加進口，抑制石油、原材料的價格過快上漲。,匯改方案5：要素價格改革和 “適度”通脹,優(yōu)點：要素價格上升帶動的貿易品與非貿易品相對價

45、格變化有利于引導資源在工業(yè)與服務業(yè)之間更合理的配置，減少貿易順差，并有助于緩解其他諸多經濟結構失衡；人民幣升值預期下降，投機資本和國際社會壓力減緩。,匯改方案5：要素價格改革和 “適度”通脹,缺陷適度通脹水平很難把握，貨幣政策會處于非常艱難局面；在較高的通脹水平上，通脹預期更難預測，貨幣當局管理通貨膨脹的難度增加，出現更嚴重通貨膨脹的幾率增加。通貨膨脹侵蝕居民財富的真實購買力水平，惡化收入分配格局。,匯改方案5：要素價格改革和 “

46、適度”通脹,缺陷：短期內，貿易品部門的產出和就業(yè)會受到負面沖擊；無論是名義匯率升值帶來的真實匯率升值，還是價格上漲帶來的真實匯率升值，對貿易品部門企業(yè)都意味著利潤損失（前者是需求下降，后者是成本上升），會帶來結構調整。通貨膨脹增加企業(yè)和居民未來投資和消費的不確定性，帶來產出損失。,匯改方案5：要素價格改革和 “適度”通脹,缺陷：可能出現另一種形式的資產價格泡沫風險；貨幣當局容忍要素價格上漲引發(fā)的適度通脹，勢必導致不同程度的通貨膨脹

47、預期。通脹預期和負的真實利率會刺激居民和企業(yè)減少貨幣需求，增加以房地產為代表的資產需求，出現資產價格泡沫。,匯改方案5：要素價格改革和 “適度”通脹,一、人民幣匯率改革的歷史進程和內容二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因三、現行人民幣匯率機制評價四、人民幣匯率改革的方案五、人民幣匯率改革的影響六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案,目 錄,人民幣有效匯率的變動,1、對外貿易和國際收支的影響,,1、對外貿易和國際收支的影響

48、,,1、對外貿易和國際收支的影響,,1、對外貿易和國際收支的影響,人民幣匯率變動對加工貿易影響相對較小，對一般貿易出口影響較大 對不同商品出口影響不同紡織服裝產品、玩具、鞋類、家具和旅行用品等主要依靠價格取得競爭優(yōu)勢的商品受人民幣匯率波動的影響比較大 高新技術產品大多屬于加工貿易，且具有一定技術含量，不以價格競爭為主，匯率變化影響較小,人民幣升值對中國貿易順差的影響,中國對外貿易以出口加工工業(yè)為主導。出口加工工業(yè)產品的主要特點是進

49、口含量高。由于進口價格的下降，出口加工企業(yè)的盈利性不會受到人民幣小幅升值的嚴重影響。中國出口商品的價格彈性從總體上相當低。中國出口商品價格的有限變動不會導致消費者對中國商品需求的重大變化。,人民幣升值對加工貿易出口的影響,人民幣升值后，產品銷售收入下降，但同時產品的進口成本下降，可以部分抵消人民幣升值的不利影響。,1、對外貿易和國際收支的影響,2005-2008年上半年紡織服裝、鞋、帽制造業(yè) 平均的同比利潤增速達到29.9%通訊

50、設備、計算機及其他電子設備制造業(yè)平均同比利潤增速達到19%一般貿易平均出口增速30.4%,1、對外貿易和國際收支的影響,,,原因（1）,中國出口商品對匯率波動的彈性較低。出口價格彈性大約在-0.65（出口價格上漲1%導致出口增速下降0.65%），人民幣名義有效匯率調整后的價格傳遞大概在50%（人民幣貿易加權匯率升值10%導致出口價格上升5%），即人民幣升值10%對出口的影響只有3.3%。,原因（2）,國內企業(yè)積極采取多種策略提高生產

51、效率、降低生產成本（65%）提高產品檔次、技術含量和附加值（59%）通過談判維護出口產品價格（37%）提高品牌影響力或創(chuàng)立自主品牌（35%）,原因（3）,人民幣升值節(jié)約的進口成本2005-2008年，我國一般貿易進口節(jié)約成本1.2萬億元人民幣（當年年平均匯率與2004年年平均匯率相比），相當于同期GDP的1.2%，2008年最高達2.5%（2005年該比例僅為0.1%）。如果加上進料加工進口等用匯，進口節(jié)約的成本將更多。,1、對

52、外貿易和國際收支的影響,以美元為中心的國際貨幣體系短期內不會改變我國在國際分工中的地位和經濟發(fā)展特點中國仍然是外商投資的理想場所,,專欄：人民幣匯率與中美貿易失衡,導致中美貿易結構懸殊的主要原因，可歸結為美國的出口管制措施。美國從中國進口的高科技產品要遠遠大于其出口到中國的。比如，美國對中國出口的高科技產品中，光電產品和信息與通信產品的出口與進口相差非常大。,專欄：人民幣匯率與中美貿易失衡,專欄：人民幣匯率與中美貿易失衡,中國出口到

53、美國的商品以非高科技產品為主的勞動密集型產品，中國對美國出口的非高科技產品和高科技產品占總出口的比重短期來看變化不大。,專欄：人民幣匯率與中美貿易失衡,專欄：人民幣匯率與中美貿易失衡,專欄：人民幣匯率與中美貿易失衡,80年代日元的大幅升值沒有為美國的貿易逆差作出貢獻,專欄：人民幣匯率與中美貿易失衡,對海外投資、資本流動的影響 （1）,人民幣匯率波動影響著中國企業(yè)海外投資成本 人民幣升值使得企業(yè)可以以更少的本幣去購買海外資產，降低了企業(yè)

54、的收購成本80 年代日元升值催生了海外并購熱潮一樣，近年來，越來越多的中國企業(yè)和金融機構走出國門，在國際并購市場上發(fā)揮著重要的作用。匯率波動影響到進出國內市場的外資,海外并購(能源、資源和原材料：石油和天然氣、鐵礦石、橄欖油、大豆、鋁、磷）2010年一季度中國海外并購總額達到116億美元，同比增長863%，刷新了單季增幅的歷史紀錄。以能源資源為主要收購對象的中國海外并購交易迅猛發(fā)展，占到海外并購總量的56%。2009年，中國在

55、礦業(yè)和金屬業(yè)的并購交易額為161億美元，占全球交易總額的27%。,對海外投資、資本流動的影響 （2）,通過改變進口商品的價格，人民幣匯率的波動直接影響到居民消費當人民幣升值后，海外商品的進口價格將更便宜，用同樣多的人民幣可以購買比以前更多的商品，有助于刺激居民消費 隨著人民幣國際購買力增強，中國居民也可以以更低的成本出國旅游和留學,對居民消費的影響,人民幣匯率升值后，食品等進口商品價格的下降將直接有助于抑制CPI 的上漲進口商品與

56、服務的進口成本降低人民幣升值會在一定程度上抑制出口，促進進口，從而導致貿易順差規(guī)?？s小，外匯占款增速會下降，減少國內貨幣供應量增量，將在一定程度上降低國內流動性，進而抑制國內整體價格水平上升,對物價的影響,專欄--人民幣升值能否抑制通脹,從需求路徑來看，匯率升值影響國內物價的前提條件是能夠減少國際收支順差。首先，國際收支順差中貿易順差占比僅為60％，貿易順差持續(xù)回落難以改變流動性過剩格局。其次，升值預期導致的資金流入，卻可能有效推

57、升通脹，人民幣升值預期曲線與CPI曲線相關性達到0.81.,在我國進口商品的結構中，大宗商品，特別是資源類商品占據較大的比例，而消費品占比偏低，這一結構導致了人民幣匯率升值并不能帶來國內進口商品價格的明顯下跌。人民幣匯率的加速升值雖然可以抵消一部分價格上漲，但國際糧食和大宗商品價格上漲幅度過大。中國并不是一個食品進口大國，對于以食品價格上升為主要特點的通脹，人民幣升值對抑制通脹的作用有限。,專欄--人民幣升值能否抑制通脹,專欄--人

58、民幣升值能否抑制通脹,原材料進口依存度（%）,中國消費量占全球消費量的比例,,專欄--人民幣升值能否抑制通脹,專欄--人民幣升值能否抑制通脹,專欄--人民幣升值能否抑制通脹,對貨幣政策和金融市場產生影響,當人民幣遇到升值壓力，央行將被迫在外匯市場上大量買進外匯，從而使以外匯占款形式投放的基礎貨幣相應增加，造成資金使用效率低下，影響貨幣政策的有效性。人民幣波動會影響金融市場的穩(wěn)定，尤其是對中國這樣金融市場發(fā)展相對滯后的國家，大量短期海外

59、資本通過各種渠道流入國內資本市場的追逐利益行為，容易引發(fā)貨幣和金融危機。,對貨幣政策和金融市場產生影響,,,對企業(yè)的影響,人民幣匯率波動對出口型企業(yè)和原材料進口國際依賴度較高企業(yè)影響較大 紡織品企業(yè)、家電企業(yè)和建材企業(yè)等以中低檔產品為主，在國際市場缺乏定價權，完全依靠價格優(yōu)勢去競爭，而人民幣的匯率變動將直接決定這些行業(yè)在國際市場的競爭力。對于原材料或者設備進口企業(yè)，人民幣的變動直接影響到降低企業(yè)的成本和公司的經營業(yè)績。,人民幣升值主

60、要對兩類行業(yè)產生不利影響出口比重較大的行業(yè)或原材料從境內采購，包括紡織、服裝、家電、造船、化工、有色金屬和醫(yī)藥；進口替代（競爭）型行業(yè)，包括汽車、工程機械、鋼鐵、煤炭、石油天然氣開采、化工等行業(yè) 人民幣升值沖擊最大的行業(yè)：紡織、服裝、制鞋、玩具、摩托車，這些部門大都是就業(yè)大戶,對企業(yè)的影響,升值5%對行業(yè)的影響,重工業(yè)進口成本立即下降，而其出口原本也不大 石油和天然氣開采行業(yè)、天然氣生產和供應產業(yè)利潤增長2%. 鋼鐵冶煉商以及

61、運輸設備制造商利潤分別增長1.3%和1.0%煤礦、電力和食品生產商的利潤將會錄得較小的升幅辦公設備制造業(yè)成本上升1%，紡織及服裝業(yè)成本攀升0.8% 木材加工、家具制造業(yè)以及手工品行業(yè)的成本小幅上漲 電子產品、電氣設備制造商以及通用設備、專用設備制造商微幅受益,對企業(yè)的影響,,,,人民幣升值5%行業(yè)利潤變動百分比（%），正數表示上升,對產業(yè)結構調整的影響,長期以來，我國依靠廉價勞動密集型產品的數量擴張實行出口導向戰(zhàn)略，使出口結構長

62、期得不到優(yōu)化，使我國一直扮演“世界工廠”的角色。人民幣適當升值，有利于推動出口企業(yè)提高技術水平，改進產品檔次，從而促進我國的產業(yè)結構調整，改善我國在國際分工中的地位。,對產業(yè)結構調整的影響,對產業(yè)結構調整的影響,包括匯率在內的相對價格如果失真，會給產業(yè)布局帶來嚴重后果。一旦人們對失真的價格信號作出了反應，他們的商業(yè)模式、斗志和激情，也會發(fā)生連帶的偏差。即便這些變化并非不可逆轉，向內轉型的難度和持續(xù)時間也不容低估。這樣看，其他方面調整

63、政策的力度非加強不可。 --周其仁,人民幣升值的好處,有利于中國進口 減輕進口能源和原料的成本負擔 國內企業(yè)對外投資能力增強 在華外商投資企業(yè)盈利增加 國際購買力增強，有利于出國學習和培訓 外債還本付息壓力減輕中國資產價格升值 中國GDP國際地位提高,人民幣升值的弊端,對出口企業(yè)特別是勞動密集型企業(yè)造成沖擊對外資吸引力下降，FDI流入減少； 降低中國企業(yè)的利潤率，增大就業(yè)壓力給中國帶來通貨緊縮壓力 影響金融市場穩(wěn)定

64、巨額外匯儲備將面臨縮水威脅,一、人民幣匯率改革的歷史進程和內容二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因三、現行人民幣匯率機制評價四、人民幣匯率改革的方案五、人民幣匯率改革的影響六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案,目 錄,獨立的貨幣政策、資本自由流動、穩(wěn)定的匯率,三者只能取其二,,1996-2005（￥8.28=$1）,不可能三角形,長期來看，中國必定要實現彈性匯率制度,短期中國仍然不會實行人民幣自由浮動,中國尚不具備實

65、施浮動匯率制度的客觀條件和金融體系 中國資本市場開放程度較低，資金跨國流動性低，沒有實行浮動匯率制度的迫切壓力,匯率問題是長期性問題,從戰(zhàn)后一些經濟崛起國家如日本、德國的匯率演變軌跡來看，匯率問題一直是伴隨這些國家的一個長期性問題，都不是一次性就能解決的。我國與西方部分發(fā)達國家在人民幣匯率問題上的爭戰(zhàn)也將是長期的，會伴隨中國經濟崛起的整個進程。,人民幣匯率問題的誤區(qū),把尋找均衡匯率作為匯改的關鍵以對美元匯率判斷人民幣是否升值 人

66、民幣對美元升值會導致出口下滑固定匯率優(yōu)于浮動匯率,短期人民幣升值空間不大,貿易順差將有所降低投機性資產空間面臨打壓貨幣政策寬松甚于美國美元強勢有助于減少對美元升值空間,人民幣匯率改革的趨勢,不應糾纏于人民幣匯率是否處在合理水平注重參考一籃子貨幣，短期通過將人民幣與一籃子貨幣掛鉤來穩(wěn)定市場預期，中長期則增加匯率靈活性從而建立浮動的匯率制度。擴大人民幣匯率實際波動區(qū)間。用足銀行間外匯市場人民幣對美元交易匯價現行波動幅度，容納正常

67、的市場波動。,人民幣匯率改革的趨勢,名義匯率與實際匯率、有效匯率的波動出現分化宏觀經濟政策要把握外匯儲備持續(xù)增長的背景匯率政策調整的效果需要金融領域以外的環(huán)節(jié)配套推進改革,退出盯住美元的最佳時機,出口增長的強勁復蘇具有可持續(xù)性，貿易賬戶相對平衡國內需求比較旺盛，通脹壓力繼續(xù)加大市場不存在普遍、嚴重的人民幣升值預期國內宏觀經濟穩(wěn)定，財政狀況良好資本管制尤其是短期資本流動管制美元利率上調,匯率改革的配套政策和措施,減稅，支持消

68、費的政策（住房抵押貸款、消費信貸等），擴大消費內需，糾正國內消費和投資的失衡 打破壟斷，糾正制造業(yè)和服務業(yè)的失衡 改革收入再分配機制改革要素市場價格完善中國金融市場抑制資產價格過度上漲調整外資外貿政策,匯率改革的配套政策和措施,進一步開放市場，擴大商品和服務進口實行“走出去”戰(zhàn)略，鼓勵和促進對外投資，擴大QDII試點有序推進城市化進程，城市化是未來經濟增長的重要支撐，也是解決三農問題的根本途徑加大環(huán)境保護執(zhí)法力度；加強