關于黃金定價的一些研究.pdf

1、黃金，作為一種特殊的大宗商品，具有商品、貨幣和投資避險的多重屬性。它已經(jīng)跨越政治制度、種族文化、經(jīng)濟發(fā)展程度，好比一條金色的血脈，貫穿于整個人類的歷史。黃金不僅被用做飾品業(yè)、工業(yè)和現(xiàn)代高新技術產(chǎn)業(yè)的重要原材料，也被用作重要的國際支付手段和財富儲備載體；不僅被投資者當作危機時候資金的避風港，也被視為規(guī)避通貨膨脹風險的投資工具。此外，黃金還是反映市場風險溢價水平的重要指標，并通過影響資產(chǎn)定價的風險溢價水平，來影響資本市場其他資產(chǎn)的價格。因此

2、，黃金是非常重要的一類金融產(chǎn)品，對其進行定價研究具有重要的理論和實際意義。
　　正是因為黃金具有多重屬性，其價格決定機制較一般普通商品更為復雜，不僅僅是簡單的黃金商品供求決定機制，還包括黃金的財富儲值、投資、投機等貨幣、避險屬性共同作用的結果。從我們對黃金資產(chǎn)定價多年的研究來看，我們認為影響黃金的因素較多，且在不同的宏觀經(jīng)濟周期時期，其主要的驅動變量會有漂移。因此，本文的研究思路是從黃金的大宗商品、貨幣和投資避險等多個角度來研究黃

3、金的定價模型，并提出幾個具有理論意義和實際用途的黃金定價模型。
　　具體而言，本文仔細梳理了過去學者研究黃金的文獻，按黃金的大宗商品、貨幣以及投資避險三大屬性，黃金市場及黃金定價，黃金對貨幣體系影響的順序回顧了過去學者對于黃金研究的成果。并在前人的基礎上，引入一些新的金融指標和資產(chǎn)價格（比如：美國國債CDS利差，通脹保護債券TIPS、加權馬歇爾K值等）來研究黃金的定價模型，通過研究發(fā)現(xiàn)：這些新的宏觀指標和資產(chǎn)價格能更有效的反映相關

4、的宏觀、市場因子對黃金價格的影響和驅動作用，為今后的學者研究黃金定價提供一些可供參考的資料，同時也有利于國內相關投資機構進行黃金交易。本文的主要研究結果包括如下：
　　在金融危機期間，本文綜合考慮黃金的大宗商品、貨幣和投資避險屬性，將黃金價值分解為：大宗商品基準價值、基于匯率的“隱性貨幣價值”、主權國家信用違約的風險溢價，并分別以大宗商品CRB指數(shù)、美元指數(shù)和美國國債CDS利差作為代理變量對其進行定價研究。從黃金的大宗商品、貨幣以

5、及投資避險屬性出發(fā)，提出黃金的三因素定價模型，研究表明：美元指數(shù)USDX負向驅動黃金價格，大宗商品指數(shù)CRB、美國國債指數(shù)CDS正向驅動黃金價格；其中美元指數(shù)滯后一階、美國國債CDS利差滯后二階的價格信息對黃金價格影響非常顯著。
　　通過研究實際利率與黃金價格走勢，我們發(fā)現(xiàn)實際利率預期較實際利率本身更能影響黃金的價格走勢，我們用美國國債利率與通貨膨脹率之差來測度實際利率，用通脹保護債券TIPS收益率來測度實際利率預期，并通過大樣本

6、實證研究得出實際利率預期的確對黃金價格產(chǎn)生非常明顯的負向影響，同時還為后來的研究者提供了一種通過黃金價格走勢反推隱含實際利率預期的思路。
　　我們還發(fā)現(xiàn)近十年來黃金的商品需求在逐步下行，投資需求在不斷攀升，而各國央行投放的過量流動性是黃金投資需求持續(xù)上升的根本原因。在文章中，我們通過構造加權馬歇爾K值來測度全球流動性，并通過對加權馬歇爾K值和黃金價格的實證研究得出結論：流動性是決定長期黃金價格走勢的重要因素。
　　此外，本文

7、還研究了黃金在國際貨幣體系變遷中的地位的變化，以及未來國際貨幣體系變革過程中黃金可能發(fā)揮的作用。文中將國際貨幣體系變革分為國際貨幣體系改良以及國際貨幣體系改革兩種情況，并分別探討了這兩種情況下黃金地位的變化以及其價格可能出現(xiàn)的走勢。
　　最后需要陳述的是，本文的寫作以及博士學位的攻讀也是作者對資產(chǎn)定價理論認識的逐步轉變和深化過程。作者最初研究的是衍生產(chǎn)品定價，因此更多的偏向于無套利分析方法。但隨著對資產(chǎn)定價的理論研究的深入，特別是