消費波動因子及特質波動因子對A股市場資產定價影響的實證研究.pdf

1、資產定價理論是金融學研究的核心領域之一。對資產定價理論的研究可以幫助投資者更好地進行風險管理與資產配置?，F(xiàn)有的資產定價模型里，資本資產定價模型(CAPM)、Fama-French三因素模型及Carhart四因素模型在理論及實證中都得到了廣泛的應用?；谶@些經典的模型，國內外的學者們又從各種角度對影響股票收益的因素進行了研究，以期能構建出更為完整的資產定價模型。本研究主要內容包括：
　　⑴關于消費波動因子對資產定價的影響?？紤]到消費

2、作為決定國民經濟增長的重要因素之一，其波動會引起整個宏觀經濟的波動，從而影響股票市場的整體收益。Boguth-Kuehn(2013)利用馬爾科夫狀態(tài)轉移模型從美國的消費數據中提取得到消費波動因子，通過實證檢驗發(fā)現(xiàn)該因子在美國的資本市場中具有顯著的定價能力。而在國內的研究中，尚未有學者對消費波動因子對資產定價的影響展開研究。本文利用Boguth-Kuehn(2013)中的分析方法對中國2000年至2013年的消費數據進行了研究，發(fā)現(xiàn)由于中

3、國的消費數據相對過于平滑，數據時間長度過短，馬爾科夫狀態(tài)轉移模型并不適用于進行中國消費波動因子的提取與定價。
　?、脐P于特質波動因子對資產定價的影響。經典的資產定價理論假設市場完美、無摩擦，因此只有系統(tǒng)性風險才會被定價。但在現(xiàn)實中，特別是對于我國的股票市場，由于市場不成熟，投資者受到信息不對稱、交易成本過高、市場摩擦較大等因素的影響，無法完全分散非系統(tǒng)性風險（特質波動），在實際的資產定價中需要考慮將非系統(tǒng)性風險作為定價因素納入到定

4、價模型中。本文利用Ang-Hodrick-Xing-Zhang(2006)中對個股特質波動率的度量方法和中國A股市場從1997年1月1日至2013年12月31日的交易數據，對中國A股市場特質波動率與股票收益之間的關系進行了研究，并構建了個股特質波動因子，同時將其加入到現(xiàn)有的資產定價模型中。本文發(fā)現(xiàn)，特質波動率與股票收益之間存在顯著的負相關，且在控制了個股公司規(guī)模、賬面市值比及動量效應因素后，此相關關系仍成立。而加入特質波動因子后，現(xiàn)有資

5、產定價模型的解釋力及預測能力都有了較大的提高，且特質波動因子對應的風險價格估計值顯著為負。此外，本文還利用Fu(2009)中的研究方法對個股特質波動率的時間序列特征進行了檢驗，同時估計得到我國A股市場個股預期特質波動率，并通過單變量及獨立分組的二維組合分析法進行了研究。本文發(fā)現(xiàn)，個股特質波動率并不服從隨機游走，而預期特質波動率與股票收益之間也存在顯著的負相關，但其顯著性要明顯弱于特質波動率與股票收益之間的關系。
　　⑶我國A股市場

6、定價與國外成熟市場相比，有一定共同性，也有其特異性。從其共同性來說，與美國的股票市場相似，我國A股市場的個股特質波動率與收益之間也呈現(xiàn)出顯著的負相關關系，利用我國個股特質波動率構建得到的特質波動因子具有顯著的定價作用。而從特異性來說，利用馬爾科夫狀態(tài)轉移模型從美國消費數據提取得到的消費波動因子，在美國的股市中具有顯著的定價能力，但在我國的A股市場中，由于消費數據時間區(qū)間過短且過于平滑，馬爾科夫狀態(tài)轉移模型尚不能用于提取消費波動因子來進行